Это позиционирование, глупость!

Maartje Wijffelaars, старший экономист Rabobank

Число безработных в США сократилось на 17 000 до 233 000 за неделю, закончившуюся 3 августа. Падение было самым большим почти за год и ниже ожиданий (240 000), хотя последнее не является уникальным. Тем не менее, продолжающиеся претензии выросли и достигли самого высокого уровня с конца ноября 2021 года, подчеркнув, что безработица по-прежнему растет, а рынок труда продолжает охлаждаться. Тем не менее, цифры отправили как акции, так и доходность выше, поскольку она понизила оба - на наш взгляд, превзошла - опасения жесткой посадки и ожидания снижения ставки.

S&P 500 завершил день на 2,3% выше, в то время как 2-летние и 10-летние казначейские обязательства выросли на 8 и 5 базисных пунктов соответственно до 4,04 и 3,99. Обратите внимание, что, хотя трейдеры сократили свои ожидания от агрессивных сокращений ФРС, кривая OIS по-прежнему снижает цены на 37 б.п. в сентябре и на 100 базисных пунктов до конца этого года. Показатели занятости в США также помогли европейским фондовым рынкам сократить потери, причем Euro Stoxx 600 вырос с -1,2% до -0,4% сразу после публикации и завершил день.

Учитывая, что это наш еженедельный обзор, давайте сделаем шаг назад, чтобы оценить события прошлой недели. Это было отмечено значительным падением фондового рынка по всему миру, крупнейшим однодневным движением в индексе страха VIX в истории, агрессивными ставками на снижение ставок в США и сильными движениями валютных курсов.. Резкое повышение курса иены по отношению к доллару, возможно, было одним из самых сенсационных.. Макро-триггеры варьировались от лишь частичного повышения ставки в Японии в сочетании с ястребиным комментарием до более слабых, чем ожидалось, данных о деятельности и занятости в США, нескольких разочаровывающих отчетов о доходах от американских технологий и в результате раскручивания сделок по переносу иены.

Противоположные движения произошли в последующие дни, когда какой-то смысл вернулся, и пришло признание, что перепродажа состоялась. Центральные банки в США пытались убедить рынки, что они не будут реагировать на турбулентность и что одна слабая точка данных не приведет к кризису. Вместо этого Банк Японии заявил рынкам, что на самом деле будет учитывать турбулентность, намекая, что она не будет быстро расти. Кроме того, несколько отчетов о доходах, поступающих на самом деле, были не так уж плохи. Несмотря на откат от первоначальных движений, американский доллар и фондовые рынки по всему миру все еще снижаются с максимума прошлой недели, а японская иена выросла с прошлой недели и даже больше по сравнению с началом июля.

При этом не только макроэкономические события вызвали беспорядки на прошлой неделе. Совсем наоборот, по сути, утверждает наш старший кросс-активный стратег Кристиан Лоуренс. Позиционирование акций было сильно растянуто с многолетней низкой волатильностью, заставляющей управляющих активами распределять целевые показатели по акциям. Фактически, контрольный фонд S&P500 с целью 15% был максимальным количеством акций, поэтому любой всплеск волатильности, вероятно, вызовет продажу акций. Рост систематической или основанной на правилах торговли означает, что рынок склонен к однонаправленному трафику.

Первоначальным триггером всплеска волатильности стало объявление Банка Японии о повышении процентных ставок и замедлении покупки активов. Возвращаясь к этому решению, рынок был самым коротким JPY с 2007 года, поскольку валюта использовалась для финансирования сделок переноса. В мире Форекс это выглядело как заимствование JPY и покупка такого высокодоходного продукта, как мексиканское песо. Но американские инвесторы также заняли в JPY, чтобы купить акции. Рост JPY в результате объявления BoJ вызвал массовое раскручивание этих сделок, и это вызвало продажу акций, что также подтолкнуло индекс к ключевым техническим уровням, что заставило стратегии импульса начать продажи.

По мере роста волатильности, Vol Targetters пришлось продавать больше, и эффект снежного кома усилился, и дискреционные менеджеры также прыгали на ходу. Кредитные рынки двигались, но оставались упорядоченными, указывая на структурные факторы, усугубляющие движение акций. Тем не менее, ставки не были защищены, и покупка казначейских облигаций США выросла. Более мягкий, чем ожидалось, отчет о рабочей силе в пятницу рассматривался как основная движущая сила этого шага с ростом безработицы до 4,3%, запускающим правило Сахма и подразумевающим, что рецессия может наступить. Экономические данные замедляются, но они не предполагают экономического коллапса, который бы оправдывал ценовое действие. Это, в крайнем случае, привело к тому, что рынок сократился на 150 б.п. к концу года всего за три заседания.

Волатильность ставок была значительной с 2-летним UST, торгующим диапазоном 43bp. Однако ценовое действие вскоре смягчилось, поскольку появились продавцы, чтобы столкнуть VIX с крайностей, и, как это произошло, меняющийся ландшафт волатильности помог сломать снежный ком. Этот эпизод указывает на то, как роль рыночной структуры и крайностей позиционирования может вызвать драматические движения в течение коротких периодов, которые не могут быть оправданы основными принципами.

В других новостях на этой неделе цены на энергоносители выросли. Нефть восстановилась с 7-месячного минимума в понедельник до 79 долларов за баррель, поскольку напряженность на Ближнем Востоке растет, добыча в Ливии сократилась, а Украина совершает нападения на российскую землю. Израиль и весь мир готовятся к нападению Ирана и его оси сопротивления в качестве возмездия за убийство Израилем лидеров ХАМАСа и Хезболлы. Иран заявил Франции, что ищет дипломатическую деэскалацию, но ситуация остается очень напряженной.

Слабый спрос по-прежнему сдерживает цены, и, по словам нашего энергетического аналитика Джо ДеЛауры, потребуются фактические перебои с нефтью, протекающей через Персидский залив - в результате нападений на нефтяные объекты в регионе со стороны Ирана и его доверенных лиц и / или блокады для транспортировки - чтобы значительно повысить цены на нефть. Но если это произойдет, мы должны принять себя за спиралевидные цены на нефть, превышающие 100 долларов за баррель.

Между тем, цены на газ выросли и находятся на самом высоком уровне в этом году. Сильный спрос на охлаждение в Азии и Южной Европе, а также украинские боевые действия вблизи важного пункта забора газа в России - фактические потоки пока не затронуты - и предстоящее техническое обслуживание в Норвегии, ключевом поставщике для Европы, привели к росту цен. Голландский TTF на месяц вперед в настоящее время торгуется на уровне 40 евро за МВтч по сравнению с февральским минимумом в 23 евро. Однако справедливо сказать, что цена намного ниже прошлогодних максимумов и в значительной степени сопоставима с ценой год назад. Цены, вероятно, еще больше возрастут к концу года и в следующем. Помимо обычной сезонности цен осенью и зимой, транзитная сделка между Россией и Украиной в этом году подходит к концу и вряд ли будет возобновлена. Соглашение между ЕС и Азербайджаном о возмещении этой потери обсуждается, но еще не заключено, и нет никаких гарантий, что это будет.

Рост цен на энергоносители с недавних минимумов пока не является серьезной причиной для беспокойства, и кризис, свидетелями которого стали 2021-2023 годы, неизбежен. Но инфляционные риски, связанные с энергетическим комплексом, конечно, не позади, и ситуация на Ближнем Востоке продолжает представлять наибольший риск.